Coût de la dette d’une entreprise: L’influence de l’environnement concurrentiel

Philip Valta, Professeur de Finance - 15 septembre 2011
flèches mélangés - concurrence et dette

Philip Valta montre de façon empirique que plus le marché sur lequel une entreprise évolue est compétitif, plus les taux d'intérêt des prêts bancaires qui lui sont accordés sont élevés. Comment expliquer ce lien entre marchés de produits et marchés financiers ?

Philip Valta ©HEC Paris

Titulaire d'un doctorat en finance de l'Ecole Polytechnique Fédérale de Lausanne et du Swiss Finance Institute, Philip Valta a enseigné à HEC Paris entre 2010 et 2014 après avoir (...)

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"Les entreprises ne sont pas isolées. Elles sont en interaction stratégique constante avec d'autres firmes, à la lutte pour des clients et des parts de marché, explique Philip Valta. Tandis que certaines ont le luxe de se trouver sur des marchés moins concurrentiels, d'autres doivent faire face à une compétition acharnée. "Une concurrence qui affecte leurs décisions opérationnelles, leur santé financière et leurs stratégies d'investissement. "Alors que des travaux récents montrent que l'intensité de la concurrence a un effet important sur le cash flow et le rendement boursier des entreprises, son impact sur le coût de la dette a été jusqu'alors relativement peu étudié. Un vide surprenant, observe Philip Valta, car l'endettement est la source majeure de financement externe et il est crucial tant pour la flexibilité opérationnelle des entreprises que pour le financement de leurs activités." Quelle est l'incidence de la concurrence des marchés sur les taux des prêts accordés par les banques aux entreprises ?

LE RISQUE DE DÉFAILLANCE

Plusieurs raisons plus ou moins intuitives peuvent expliquer que le coût de la dette d'une entreprise dépende de son environnement concurrentiel. À commencer par son risque de défaillance (retard de paiement des fournisseurs et des organismes de crédit…) qui, s'il est important, s'accompagne généralement de taux d'intérêt élevés. "Comme la compétition réduit le revenu escompté et augmente le risque de trésorerie, elle peut aussi accroître son risque de défaillance. Un risque qui peut par ailleurs augmenter de façon significative en réaction à l'adoption de stratégies agressives par des firmes concurrentes et financièrement bien portantes, comme l'ont montré Bolton et Scharfstein, explique Philip Valta. D'une manière analogue, si les entreprises n'arrivent pas à exploiter pleinement leurs opportunités d'investissement, elles risquent de perdre des parts de marché au profit de leurs concurrents." Dans ces deux scénarios, l'intensité de la concurrence peut augmenter la probabilité que les entreprises ne puissent pas payer les intérêts de leurs emprunts.

LA VALEUR DE LIQUIDATION

La valeur de liquidation des actifs (qui permet notamment d'évaluer la valeur d'une entreprise) est un autre facteur susceptible d'expliquer le lien existant entre le coût de la dette et la compétitivité du marché.

"Quand les contrats sont incomplets et qu'il existe des coûts de transaction, les valeurs de liquidation sont d'une importance capitale pour déterminer le taux des emprunts, explique Philip Valta.

Des valeurs élevées permettent en effet aux entreprises d'obtenir des taux plus faibles." Or, la valeur de liquidation dépend des acheteurs potentiels ainsi que de la spécificité et de la liquidité des actifs.

"Quand les biens sont particulièrement illiquides (comme c'est le cas dans certains secteurs de l'industrie lourde), les acheteurs potentiels peuvent s'avérer incapables de racheter les biens d'une entreprise défaillante. Ces biens seraient alors vendus au rabais, une concurrence acharnée étant susceptible d'aggraver encore cet effet et de faire baisser davantage les valeurs de liquidation, ce qui à son tour affecterait le coût de financement de la dette."


 
guillemet
Le coût de la dette est systématiquement plus élevé pour des entreprises évoluant sur des marchés fortement compétitifs. 



DE FORTES VARIATIONS DU COÛT DE LA DETTE

L'analyse empirique menée par Philip Valta sur un échantillon de plus de 2 200 entreprises montre la validité de ces hypothèses : il prouve en effet en évaluant 7 425 prêts bancaires que le coût de la dette est systématiquement plus élevé pour des entreprises évoluant sur des marchés fortement compétitifs. Il montre par ailleurs que cet effet est plus important quand l'entreprise emprunteuse a des concurrents en bonne santé financière, un haut niveau d'interactions stratégiques avec eux, et quand elle évolue dans un secteur où les actifs sont illiquides ou très spécifiques. "L'effet de la compétition sur les écarts de taux est deux à quatre fois plus important sur les marchés illiquides et les marchés d'actifs spécifiques", précise le chercheur.

DES LIENS À PRENDRE EN COMPTE

Et même s'il n'a pas exploré les mécanismes par lesquels la compétition affecte le coût de la dette, Philip Valta souligne que les résultats suggèrent que les caractéristiques d'un secteur relatives au risque de défaillance des entreprises, à leurs opportunités d'investissement et à la valeur de liquidation de leurs actifs jouent un rôle important pour expliquer cet effet. "Les résultats soulignent l'importance de la prise en compte des liens entre les marchés de produits et les marchés financiers."

Sans avoir encore étudié comment les entreprises doivent ajuster leurs sources de financement en fonction de leur environnement concurrentiel, il affirme que celui-ci devrait "constituer un facteur décisif dans le choix entre émettre des capitaux propres, contracter un emprunt bancaire ou une dette publique."

D'après un entretien avec Philip Valta et l'article "Competition and the cost of debt", Journal of Financial Economics , September 2012, vol. 105, n° 3, pp. 661-682.

APPLICATIONS DANS L'ENTREPRISE
APPLICATIONS DANS L'ENTREPRISE

Bien que les travaux de Philip Valta ne l'aient pas encore amené à étudier les implications de l'intensité concurrentielle du marché au niveau des choix d'investissement ou de financement des entreprises, ils apportent des éclairages utiles aux leaders. Notamment sur le fait qu'ils doivent prendre en compte l'environnement de leur entreprise et son impact potentiel sur le coût de la dette contractée pour mieux adapter leur stratégie de financement :

 • Ils doivent observer si leur entreprise opère sur un marché plutôt concurrentiel, dans un monopole ou un oligopole, pour déterminer si elle peut éventuellement se diversifier dans un autre secteur moins compétitif.

• Si les entreprises se trouvent sur des marchés très concurrentiels, les leaders doivent peut-être essayer de limiter leur recours à l'endettement en trouvant d'autres façons de lever du capital.

MÉTHODOLOGIE
MÉTHODOLOGIE

Philip Valta s'est livré à une analyse empirique à partir de données sur les prêts bancaires provenant de différentes bases constituant un large échantillon d'entreprises américaines cotées en bourse entre 1997 et 2007 (7 425 prêts et 2 283 firmes différentes couvrant 170 secteurs référencés par la classification industrielle américaine) pour étudier l'effet de la compétitivité des marchés sur les taux d'intérêt proposés aux entreprises.