Rémunération des CEO : le « Say on Pay » des actionnaires réduit-il la colère contre les trop gros salaires ?

Walid Alissa, Professeur de Comptabilité et Contrôle de Gestion - 11 février 2016
Rémunération des CEO : le « Say on Pay » des actionnaires réduit-il la colère contre les trop gros salaires ? © Fotolia - studiostoks

Depuis 2002 au Royaume-Uni, la rémunération des CEO et des dirigeants est plus transparente et davantage liée aux performances réelles de l’entreprise. Un phénomène s’expliquant notamment par l’introduction du vote « Say on Pay » qui permet aux actionnaires de donner leur avis au conseil d’administration sur la rémunération des dirigeants. Selon Walid Alissa, cette législation a permis de trouver un bon équilibre entre le pouvoir des actionnaires et celui des dirigeants.

Alissa Walid ©HEC Paris

Walid Alissa est professeur de comptabilité financière à HEC depuis 2009. Il a obtenu son Bachelor’s en ingénierie électrique au King Fahd University of Petroleum and Minerals. Il (...)

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Au début des années 2000, la presse britannique a titré en masse sur les « fat cats », ces CEO et dirigeants qui perçoivent de hauts salaires et des primes malgré de faibles performances et la baisse du cours des actions de leur entreprise. Devant le tollé suscité dans l’opinion publique, le gouvernement a adopté un ensemble de réglementations imposant aux grands dirigeants de prendre davantage en considération leurs actionnaires. Ainsi, depuis 2003 les sociétés anonymes doivent publier un rapport annuel sur les rémunérations de leurs dirigeants. Les actionnaires ont donc une réelle visibilité quant aux salaires, actions et primes des dirigeants. Ils ont également la possibilité de se prononcer à ce sujet auprès du conseil d’administration. Ce cadre réglementaire, appelé « Say on Pay » (SoP), introduit un vote obligatoire, mais non-contraignant, via lequel les actionnaires approuvent ou rejettent le rapport sur les rémunérations.

Deux manière de voir le « say on pay »

L’analyse des résultats de vote effectuée le Professeur Alissa, reflète l’évolution de la situation en dix ans d’application de la législation. « Mon but était de voir comment cette réglementation a affecté le conseil d’administration d’une part, et le comportement des actionnaires d’autre part. Et de poursuivre : comment les actionnaires ont-ils utilisé leur vote ? Celui-ci reflète-il réellement ce que les actionnaires pensent des salaires des dirigeants ou est-ce plutôt l’expression plus générale de leur satisfaction ou de leur frustration ? Enfin, quel que soit le résultat du vote, dans quelle mesure le conseil d’administration en tient-il compte ? » À l’adoption de cette réglementation, nombreux sont ceux qui estimaient qu’elle serait inefficace. Walid Alissa explique : « le débat a opposé deux camps : le premier prône l’implication des actionnaires dans la prise de décisions clés de l’entreprise ; le second soutient que seul le conseil d’administration devrait pouvoir nommer ou révoquer un dirigeant car il connaît l’entreprise et son contexte mieux que quiconque ». Si l’analyse du Professeur Alissa s’intéresse, à l’instar d’autres travaux de recherches, aux règlements mis en œuvre par le gouvernement britannique, il s’agit toutefois de la première étude témoignant de l’équilibre stable que le vote SoP a permis d’atteindre entre les actionnaires et les dirigeants en matière de rémunération.

Les actionnaires remarquent et rejettent les rémunérations excessives

Walid Alissa a eu recours à un modèle d’analyse comparative pour estimer le salaire annuel auquel chaque CEO de l’échantillon devrait prétendre. Puis, il y a adjoint un nouvel indicateur de mesure : l’excédent de salaire. Il s’agit de la différence entre la rémunération réellement perçue par le membre de la direction et celle prévue par le modèle (le salaire dû). Il a ainsi établi une corrélation entre les excédents de salaire et l’insatisfaction des actionnaires (c’est-à-dire la part d’actionnaires rejetant le rapport sur les rémunérations). « J’ai tenté d’inclure d’autres facteurs pour expliciter cette tendance, mais la corrélation demeure. Le vote SoP mesure donc bien le degré d’insatisfaction des actionnaires par rapport aux excédents de salaire et non pas par rapport à la rémunération globale. » Il conclut que le vote des actionnaires est incroyablement subtil. En effet, ils votent contre le rapport sur les rémunérations uniquement lorsque les CEO gagnent plus que prévu. 


Guillemet
Les conseils d’administration ont une meilleure connaissance du marché des dirigeants et de ce qu’il convient de faire pour garder un bon CEO

Les conseils d’administration répondent de manière sélective

Mais ensuite, les conseils d’administration agissent-ils réellement à l’insatisfaction des actionnaires ? De nombreuses études ont montré que les membres des conseils d’administration oscillent entre se tenir au service des actionnaires ou soutenir leurs collègues et amis siégeant au conseil. Par ailleurs, de précédentes recherches ont estimé que le caractère non-contraignant du SoP limite l’engagement des membres du conseil. Le Professeur Alissa est, quant à lui, parvenu à la conclusion que les conseils d’administration se saisissent réellement du vote des actionnaires, mais de façon sélective. De fait, lorsqu’une entreprise affiche de bons résultats, les votes négatifs ne conduisent pas à des réajustements de salaires. Cependant, quand les performances sont faibles, plus l’insatisfaction augmente et plus les excédents de salaire diminuent. Les révocations de CEO connaissent également une augmentation proportionnelle à l’insatisfaction exprimée lors du SoP. Ce phénomène se vérifie davantage quand une entreprise cumule plusieurs années de résultats défavorables. Selon Walid Alissa, « il est logique que les conseils d’administration prennent en compte les résultats du SoP de manière sélective. Je pense qu’ils connaissent leurs entreprises bien mieux que les actionnaires ; ce qui peut expliquer leur éventuelle inaction. Par exemple, les conseils d’administration ont une meilleure connaissance du marché des dirigeants et de ce qu’il convient de faire pour garder un bon CEO. De plus, ils ont une meilleure appréhension des facteurs pouvant impacter la performance de l’entreprise, mais qui ne relèvent pas des CEO. Quand une entreprise est en bonne santé, il est plus facile (et il peut y avoir des raisons valables) de justifier le trop-perçu d’un CEO ».

Les actionnaires ont acquis une vraie influence en matière de salaire des CEO

La mise en place des SoP a permis de rééquilibrer le pouvoir entre les conseils d’administration et les actionnaires. « Selon des observations empiriques, il semble qu’un dialogue plus constructif a été instauré entre les membres du conseils et les actionnaires. Le Professeur Alissa ajoute : Aucun conseil d’administration ne souhaite obtenir de votes négatifs, même si ce n’est que consultatif. Aussi, en amont, de longues discussions ont lieu. À mon avis, c’est pour cette raison que les votes positifs sont souvent élevés et que les conseils d’administration semblent parfois ne pas réagir aux votes négatifs ». Suite aux nouvelles réformes de 2013, les actionnaires bénéficient à présent, et pour la première fois, d’un vote contraignant sur la politique de rémunération et sur les indemnités de départ, de même que d’un vote consultatif sur la mise en place de la politique de rémunération au cours de l’année précédente. « Mon analyse suggère qu’un simple vote consultatif a réellement permis une plus grande transparence et une meilleure compréhension des salaires ainsi que de resserrer les liens entre la rémunération des dirigeants et les performances de l’entreprise. Les votes négatifs sont en progressive baisse ces dix dernières années, les actionnaires semblent donc satisfaits. J’en viendrais presque à me demander aujourd’hui s’ils n’ont pas trop de pouvoir. »

D’après une interview de Walid Alissa et son article "Boards’ Response to Shareholders’ Dissatisfaction: TheCase of Shareholders’ Say on Pay in the UK" (European Accounting Review , 2015)

Applications Pratiques
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L’étude de Walid Alissa est une injonction à agir à l’attention des actionnaires : « continuez à exprimer votre insatisfaction car les entreprises en tiennent vraiment compte », affirme-t-il. Et il avertit en parallèle les dirigeants : ignorer le vote SoP est peu judicieux. « Les actionnaires sont responsables et à n’en pas douter, ils sauront adresser un message juste à travers leur vote sans abuser de leur pouvoir. Sollicitez les actionnaires dès que possible et réagissez à la moindre insatisfaction. Si vous ne le faites pas, les médias seront ravis de pointer du doigt les mauvais élèves ! » Mais en démontrant preuve à l’appui que le vote consultatif a un réel impact, Walid Alissa invite également les régulateurs à ne pas limiter excessivement le pouvoir des conseils d’administration afin qu’ils puissent exercer pleinement leurs fonctions.

Méthodologie
Méthodologie

Walid Alissa a étudié des informations exhaustives sur la rémunération des CEO, les résultats des votes « Say on Pay » (SoP) des actionnaires et les chiffres d’affaires d’un échantillon d’entreprises du FTSE350 sur une période allant de 2002 à 2012. À l’aide de ces données, il a réalisé plusieurs régressions afin d’analyser la corrélation entre la rémunération des CEO et le vote SoP. Il a ensuite réparti le montant total des rémunérations en deux catégories : les salaires dus et les excédents de salaire. Il montre alors que les trop-perçus sont fortement corrélés aux votes négatifs et aux réactions des conseils d’administration, à l’inverse des rémunérations dues.